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環(huán)球百事通！業(yè)績高增難掩研發(fā)薄弱隱憂？智云健康(09955)的“另一面”

2023-05-01 20:10:37 來源：英為財情

2022年財報發(fā)布后，智云健康(09955)股價在持續(xù)兩個月的低迷后終于迎來回升，截至4月最后一個交易日已自最低價5.9港元上漲超60%。無論是市場反應，還是虧損大幅收窄的優(yōu)秀業(yè)績，似乎都在表明公司已然走出低谷。

智云健康成立于2014年，于2022年7月登陸港交所，上市市值近200億港元，有“慢病管理第一股”之稱。受益于人口老齡化趨勢，疊加“AI+醫(yī)療”的熱門屬性，智云健康卻在上市后股價便一路下行，從30港元跌到10港元以下。

(資料圖片)

一年后，在ChatGPT重新帶火AI熱度的當下，如今的智云健康是否已經迎來了收獲期？

營收大增70%，虧損大幅收窄

2022年財報是智云健康上市后公布的首份年度財報。從近年業(yè)績來看，公司在2022年延續(xù)了此前快速增長的態(tài)勢，虧損則有顯著改善。財報顯示，2022年該公司收入29.88億元，同比增長70%；年度虧損16.92億元，經調整凈虧損3.33億元，同比均大幅收窄。

據(jù)智通財經APP了解，營收的強勁增幅，主要得益于院內解決方案及藥店解決方案的強勁增長。據(jù)計算，公司2019-2022年間的營收復合增長率高達78.66%。

按解決方案種類及收益來源劃分，智云健康的收入分為院內解決方案、藥店解決方案、個人慢病管理解決方案及其他。

2022年，其院內解決方案收入21.84億元，同比增長71.6%，占總收入超六成，主要由于SaaS進一步滲透到醫(yī)院、付費醫(yī)院數(shù)量增加以及與制藥公司加強合作以提供數(shù)字營銷服務的訂閱解決方案的增加；

藥店解決方案則收入6.16億元，同比增長76%，個人慢病管理解決方案收入1.88億元，同比增長40%。

截至2022年年底，現(xiàn)金等價物以及短期理財6.7億元，公司現(xiàn)金流充裕。

這樣一份財報，表面看起來十分“美好”，不過若是細究公司的商業(yè)模式與業(yè)務內容，仍然存在一些疑點。

獨特To B商業(yè)模式，醫(yī)院是否“買賬”？

與很多互聯(lián)網醫(yī)療從C端切入、面向消費者提供藥品網售、線上問診等服務相比，智云健康的商業(yè)模式更加偏向B端。

具體而言，智云健康采取了“醫(yī)院為先”的戰(zhàn)略，要通過“觸達、部署、商業(yè)化”模式（AIM模式），首先向醫(yī)院提供以SaaS和醫(yī)療物聯(lián)網為核心的慢病解決方案，隨后逐步拓展到院外場景，并通過醫(yī)療用品和服務變現(xiàn)(主要為慢病相關的醫(yī)療器械和耗材)。

據(jù)智通財經APP了解，在醫(yī)院板塊，智云健康為醫(yī)院提供針對慢性病診療的SaaS產品智云醫(yī)匯，這是國內首款將院內慢病管理及治療流程數(shù)字化和標準化的產品。截至2022年末，智云醫(yī)匯的安裝醫(yī)院數(shù)量達到2567家，較2019年的377家有顯著增長。

在藥店板塊，公司為藥店提供用于慢性病在線問診、處方開具、庫存管理等的SaaS產品智云問診，并在此基礎上為藥店提供采購藥品的增值服務和訂閱服務。報告期內，智云問診覆蓋藥店數(shù)量達到19.33萬家。

而針對個人用戶，智云健康為用戶提供慢病管理平臺醫(yī)云健康，通過app、小程序以及微信公眾號等方式，有效將醫(yī)生與患者連接，滿足慢病患者的長期醫(yī)療需求。2022年，公司為終端用戶開具出約1.7億張在線處方單。

從行業(yè)前景來看，2021年我國65歲及以上老年人口占總人口比重已達14.2%，人口結構的轉變標志著我國正式進入了“老齡社會”。隨著衛(wèi)生健康服務水平不斷提升、居民人均預期壽命延長，慢性病患者數(shù)量將不斷增多，相應亦將推動慢病管理市場規(guī)?？焖僭鲩L。

據(jù)華經產業(yè)研究院整理數(shù)據(jù)，按商品交易總額計，我國慢病管理市場的整體規(guī)模由2015年的24255億元快速增長至2021年的60099億元，CAGR為16.3%，并預計2022年達到68505億元。

通過大數(shù)據(jù)、人工智能、物聯(lián)網等互聯(lián)網技術，能夠長期對慢病患者的健康數(shù)據(jù)進行收集和監(jiān)測，為慢病患者制定個性化治療方案，這不僅能提高慢病管理的效率，還能幫助患者減少醫(yī)療費用并有效改善疾病預后。

在國內，慢性病診療的核心場景為公立醫(yī)院，而智云健康選擇以SaaS產品首先切入公立醫(yī)院，然后借助公立醫(yī)院的名聲背書，提高產品在藥店場景、消費者群體中的滲透率。

乍一看，商業(yè)模式十分合理，而公司業(yè)績的快速增長似乎也已經驗證了這種商業(yè)模式的有效性。不過若仔細分析公司的業(yè)務類別，在綜合院內解決方案中分為增值解決方案（如通過AIoT設備提供接入醫(yī)院SaaS的醫(yī)療設備及耗材）與訂閱解決方案（即提供利用醫(yī)院SaaS網絡及現(xiàn)有銷售人員的數(shù)字營銷服務）；在綜合藥店解決方案中也包含SaaS訂閱解決方案（店內實時在線問診和處方開具服務）和增值解決方案（基于從處方服務中獲得的見解來識別藥店用品銷售機會，簡而言之就是推銷藥品）。

2022年，在院內解決方案中增值部分占收入75%，在藥店解決方案中增值部分也占據(jù)收入91%。簡單來說，增值業(yè)務即向醫(yī)院或患者銷售醫(yī)療設備、耗材及藥品，這部分“賣貨”業(yè)務仍占收入大部分，而真正SaaS服務所占的收入比例并不高。

據(jù)財報披露，2022年全年，在院內解決方案部分，每個合作制藥公司訂閱服務的平均年收入為2074.6萬元，而每家付費醫(yī)院增值服務的平均年收入為58.4萬元，可以看出醫(yī)院購買SaaS服務的收入遠小于替制藥公司打廣告的收入。

而在藥店解決方案部分，2022年19.3萬家部署了SaaS的藥店中僅有9.08萬家藥店是付費客戶，付費轉化率不到一半。以此來看，公司的“SaaS科技公司”屬性，或許要打個折扣。

“AI+醫(yī)療”長期以來都被認為是極具潛力的高增長市場，AI在醫(yī)療領域的潛在應用包括輔助診斷、醫(yī)療影像、電子病歷、醫(yī)療器械、藥物設計、院內信息化布局等多個細分領域。?

研發(fā)費用“腰斬”，科技屬性存疑？

近期，智云健康披露，公司已與“文心一言”建立戰(zhàn)略合作關系，可以利用“文心一言”提高公司的人工智能技術水平，并豐富醫(yī)療管理解決方案，這一合作代表著對話模型技術在慢病管理領域的首次應用。

在自研方面，公司擁有ClouDr Core、“ICloudrSign-智云問典-AI遠程處方管理透鏡”等科研成果。2023年4月，公司在一項國際會議上展示了基于ClouDPT的數(shù)字醫(yī)療項目ClouDTx。據(jù)稱，ClouDPT是慢病管理領域的首個大型語言模型，能夠幫助形成覆蓋健康風險評估、在線問診、處方開具、用藥指導、健康隨訪的全生命周期數(shù)字化慢病管理服務體系。

不過，無論是此前的ClouDr Core，還是“蹭”了GPT熱度的ClouDTx，目前都顯得有些語焉不詳，并無具體進展與實例披露。

必須要說明的是，盡管近期國內互聯(lián)網公司相繼推出多個國產大語言模型，但ChatGPT的成功很大程度上建立在算力和數(shù)據(jù)樣本上。

據(jù)智通財經APP了解，目前微軟的Azure云服務已為ChatGPT構建了超過1萬枚英偉達A100GPU芯片的AI計算集群。有業(yè)界人士表示，云計算界公認1萬枚英偉達A100GPU芯片是做好大語言模型的算力門檻，訓練一個垂直的大語言模型也至少需要千枚GPU芯片。在GPT大語言模型問世前，國內幾乎沒有任何應用場景需要用到如此大的算力。

而在醫(yī)療領域，醫(yī)療數(shù)據(jù)的隱私和安全問題是長期以來阻遏AI賦能醫(yī)療行業(yè)的關鍵痛點。此外，GPT大模型能否完全理解復雜的醫(yī)療知識和臨床情況、如何保障AI能夠給出真實準確的健康建議，仍是一個重大挑戰(zhàn)。

值得注意的是，2022年，公司研發(fā)開支為1.15億元，相比去年同期的2.36億元同比下降超50%。研發(fā)占收入比例則由截至2021年12月31日止年度的11.5%下降至截至2022年12月31日止年度的3.7%。作為一家以技術為核心資產的科技企業(yè)，在收入大增、虧損顯著縮窄的情況下，研發(fā)費用反而明顯“縮水”，或許是一個值得擔憂的跡象。

小結

慢病管理行業(yè)有著高確定性的廣闊前景，目前智云健康在細分賽道內建立的領先地位、業(yè)績基本面相對改善均給了市場樂觀預期。然而從長遠來看，公司仍然需要真正構建技術護城河與核心競爭力，才是維持業(yè)績與股價高景氣度的關鍵。

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